8月1日，A股醫美面膜第一股敷爾佳（301371）正式登陸創業板，開盤價為80元/股，漲幅為43.68%。開盤后最高漲至80.04元/股，漲幅為43.75%。截至收盤，敷爾佳股價為70.70元/股，漲幅為26.98%，總市值為282.86億元。

根據其首發招股書顯示，公司本次共發行4008萬股，發行價為55.68元/股，此次IPO募資總額為22.32億元，募資凈額為20.72億元，預計募資18.97億元，實現超募。據悉，敷爾佳此次募集資金將主要用于投建生產基地建設項目、研發及質量檢測中心建設項目、品牌營銷推廣項目。

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國內醫美面膜第一股

作為國內醫美面膜第一股，敷爾佳成立于2017年，是一家具有廣泛市場認知度和品牌影響力，從事專業皮膚護理產品的研發、生產和銷售的公司。目前在售產品覆蓋醫療器械類敷料產品和功能性護膚品，主打敷料和貼、膜類產品，并推出了水、精華及乳液、噴霧、凍干粉等其他形態產品。

招股書顯示，敷爾佳的醫用透明質酸鈉修復貼是國內第一批獲準上市的II類醫用敷貼，在2017—2021年醫用敷料市場處于爆發期之時，公司通過白膜和黑膜兩款大單品較早地積累了良好的市場口碑。

公司一方面在醫用敷料領域深耕，積極研發III類器械醫用膠原蛋白敷料；另一方面擴充功能性護膚品矩陣，目前已打造了成分豐富、品類全面的46款SKU。 公司已形成醫用敷料與功能性護膚品并重、透明質酸鈉與膠原蛋白雙輪驅動的生態矩陣。

根據弗若斯特沙利文的分析報告，2021年，公司貼片類產品銷售額為貼片類專業皮膚護理產品市場第一，占比15.9%；其中醫療器械貼類敷料產品占比17.5%，市場排名第一；功能性護膚品貼膜類產品占比13.5%，市場排名第二。

國元證券表示，敷爾佳早期精準地把握了醫美及功效性護膚品的大行業趨勢，在藍海賽道中率先突圍，實現了品牌力的快速建立。

毛利率位居行業第一梯隊，渠道端具有先發優勢

從業績表現來看，2020年～2023年一季度公司分別實現營業收入為15.85億元、16.50億元、17.69億元、3.73億元；分別實現歸母凈利潤6.48億元、8.06億元、8.47億元和1.59億元。其中，敷爾佳在2019年營收規模實現飛躍式增長，突破10億元，達13.42億元，同比增速達到259.44%，且2020年以來公司營收保持穩定增長。

值得一提的是，作為國內醫美面膜龍頭，敷爾佳的毛利率在行業內屬第一梯隊，數據顯示，2020～2022年，公司綜合毛利率分別為76.47%、81.95%、83.07%，均保持在較高水平。2021年2月，公司在收購北星藥業后自主生產享有生產環節利潤，毛利率進一步提升至80%以上，位居同行業可比公司第一梯隊。

從同行業上市公司對比來看，與敷爾佳業務和產品類型等方面相似的上市公司有貝泰妮、創爾生物、華熙生物、珀萊雅和巨子生物。

（同業可比公司市盈率水平）

從上述可比公司來看，2022年平均收入規模為40.75億元，銷售毛利率為76.81%；剔除新三板、港股的可比PE-TTM（算術平均）為43.65X；相較而言，公司營收規模低于行業可比公司平均，毛利率高于行業可比公司平均。

在渠道拓展方面，敷爾佳線上渠道穩定天貓的發展優勢，以天貓平臺為基礎，積極拓展京東平臺、抖音平臺等店鋪的增長；積極拓展直播帶貨銷售模式，為線上直銷引流；線下經銷渠道，進一步增強經銷商合作黏性，快速拓展實體渠道，成為線下收入的新增長點。

華金證券表示，在高水平的產品毛利率基礎上，公司憑借渠道端的先發優勢和精細化管理等實現了大幅低于同業的銷售和管理費用率。

銷售費用逐年增加營收卻不見起色，一季度公司增收不增利

不過海報新聞記者也注意到，隨著互聯網流量紅利逐漸減弱，敷爾佳近年來的獲客成本不斷提高。數據顯示，2020～2022年，公司線上電商平臺推廣服務費分別為8526.07萬元、16460.26萬元和24248.18萬元。以天貓平臺為例，各期推廣服務費率分別為21.65%、29.16%、31.92%，呈快速增長態勢。而公司營銷費用的增長并沒有換來相應營收的同步增長。相反，其“明星產品”醫用透明質酸白膜2022年度的收入金額為6.24億元，相比2021年的6.52億元下降了4.29%。

與此同時，公司的銷售費用也在快速增長，2020年、2021年、2022年銷售費用分別為26543.97萬元、26418.51萬元、39020.32萬元，銷售費用率分別為16.75%、16.01%、22.06%。

對此，上市公司也進行了風險警示，招股書表示，若公司未來不能平衡電商平臺邊際獲客成本與邊際收益變動趨勢，并積極開拓私域流量加強客戶粘性，同時各主要頭部平臺的營銷推廣收費標準出現較大不利調整，則可能導致公司的獲客成本進一步提高，獲客效率下降，進而對公司的經營業績帶來不利影響。

此外，公司的研發投入也遭到市場質疑。據招股書顯示，2020年敷爾佳的研發費用僅為0.01億元，研發費用率僅為0.09%，研發人員僅有2名。到了2022年底，公司的研發人員擴充至12人，同時研發投入也從2020年底的147.97萬元提升至1542.61萬元，但研發投入占比依舊較低，截至2022年底僅為0.87%。但是研發投入的增加并沒有取得實質性成效，截至2022年底，敷爾佳有23項已授權專利、其中發明專利數量僅有2項，且這23項專利中，僅有9項為原始取得，其余14項均為敷爾佳此前收購的北星藥業受讓所得。

值得注意的是，除了以上問題外，敷爾佳的業績也令投資者倍感擔憂。2023年一季度，公司增收不增利，營收增速為5.38%，凈利潤增速為-1.42%。

（文章來源：海報新聞）

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